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“No es más asombroso nacer dos veces que una sola, pues todo en la naturaleza es un permanente renacer.” Voltair

Inmobiliaria Colonial es una compañía española cotizada en bolsa, la cual se ha consolidado como una de las principales operadoras en el mercado inmobiliario nacional y europeo, con una cartera inmobiliaria valorada en más de 5.343 millones de euros, y una clara vocación patrimonialista centrada en la explotación y desarrollo de edificios para su alquiler

Tras el estallido de la burbuja inmobiliaria, las compañías del sector sufrieron un duro varapalo y durante el último lustro, Colonial ha vivido una importante transformación en España y Francia, mediante su filial SFL; propietaria de 19 edificios en el centro de París con una superfície total de 425.287 m2 valorados a 31/12/2.011 en 3.236 MM €, lo que implica que a día de hoy, COL sea una compañía patrimonialista, con la mayor parte de su valor inmobiliario en Francia, lo que hace que la empresa española tenga una menor dependencia del débil mercado inmobiliario de nuestro país. Los activos de la operadora inmobiliaria son de primera calidad y sus inquilinos, empresas mayoritariamente. Sin embargo, el mercado doméstico sigue un proceso de importante deflación en el que el precio del alquiler está a niveles históricamente bajos. La recuperación del mercado de crédito, podría tardar todavía en recuperarse, pero es lógico pensar que hemos pasado el cenit de la crisis inmobiliaria y que en los próximos años podríamos ver una anémica recuperación del mercado inmobiliario doméstico, debido en parte a una leve recuperación de la demanda en el crédito hipotecario. La crisis financiera sigue vigente y podríamos tener tipos de interés cercanos a 0 durante mucho tiempo. Por lo tanto, entiendo que deberíamos ver unas cuentas consolidadas en Inmobiliaria Colonial muy estables, dado que no espero crecimiento importante, pero al menos entiendo que los ingresos pueden permanecer estables o incluso con incrementos cercanos al 1-2%. En definitiva; ¡el ritmo de crecimiento actual!

Ahora bien, y siendo absolutamente franca. Como Trader, me importa buscar oportunidades y si bien es cierto que siempre he mantenido que me gusta evitar complicaciones, también lo es que me formé como Trader profesional para tomar decisiones y asumir riesgos, ¡no rehuyo del riesgo! rehuyo de la estupidez y me gusta tratar de buscar oportunidades que tienen sentido y si ello deriva en asumir riesgos, lo hago sin temor alguno, ¡por eso, y muchos otros motivos, amo tanto mi oficio!

Hoy, mi exposición en España, la cual he venido defendiendo en el último año y medio, me está dando los frutos necesarios para comprender que mi “best idea” dentro de mi asset list; bancos españoles, ha sido especialmente lucrativa. Pero quiero más, la recuperación bancaria me exige ahora comprender el negocio inmobiliario y para anticiparme al mercado necesito también saber si tiene sentido buscar oportunidad o no. Podría decir que no creo en una recuperación del negocio inmobiliario, pero sí en una estabilización, provocada en parte por la recuperación del mercado de crédito y no por las hipotecas. Más bien, por la parte de la inversión empresarial y en este sentido, de las rentas del alquiler de oficinas, ¡sin lugar a dudas!, el mercado de oficinas será la primera fase del mercado inmobiliario y por este motivo, y no otro, ¡hoy me intereso por Colonial!

Si analizamos el negocio de COL, es muy simple. Genera un total de 213 MM de € en rentas con una ocupación total del 87%. Por lo tanto, su margen de ingresos tiene una doble capacidad de crecimiento. Por un lado el total de ocupación, es decir un 13% de su superficie pendiente de alquilar y la recuperación del precio del alquiler. A los precios actuales, Colonial podría llegar a facturar un total de 245 MM de € con una ocupación total del 100% y el mercado de alquiler de oficinas en Barcelona, Madrid y París, podría tener sustanciales subidas en los próximos 5 años, como consecuencia de una estabilización del mercado basado en la recuperación económica. He de confesar que no me gusta el mercado residencial todavía, pero por el contrario, creo que el mercado de oficinas podría tener cierto repunte en edificios “prime”, si la economía se recupera definitivamente.

El valor de los activos de Inmobiliaria Colonial es, como he mencionado anteriormente, de 5.343 MM de € y para adquirirlos ha tenido que endeudarse por un total de 3.486MM de €. El ratio de maduración de la deuda es de 3,2 años y su coste del 3,50%, lo que implica un coste financiero de exactamente; 122 millones de euros, lo que se traduce en un auténtico lastre para sus cuentas. El valor patrimonial neto de Colonial, si nos creemos su valoración y le aplicamos la deuda, es de 1.857 MM de €, pero el principal problema de la operadora inmobiliaria es que el nivel de endeudamiento y los bajos precios de alquiler, hacen insostenible el negocio a largo plazo, puesto que las rentas sirven para pagar los intereses y la baja maduración de los préstamos financieros, hacen que Colonial tenga a corto plazo problemas serios de supervivencia a pesar de tener una excelente cartera de activos. Concretamente, un total de 1.050.453 m2 de oficinas en Barcelona, Madrid y París, mercados que creo que podrían recuperarse entre un 5%-10% en los próximos años, lo que podría posicionar los ingresos alrededor de los 250 MM de €.

Colonial vale en bolsa 317 MM de €, un valor totalmente ridículo si tenemos en cuenta el valor neto de su cartera, menos el total de la deuda, puesto que si se vendiera toda su cartera por el valor estimado y pagara las deudas, COL dejaría a sus dueños la friolera de 1.857MM de €, nada mal, ¿verdad? pero a día de hoy, que es lo que me compete, el mercado no duda del valor de sus activos, más bien de sus problemas de liquidez, puesto que como sabemos vender a día de hoy un activo inmobiliario es toda una quimera. La realidad es que el mercado aborrece la deuda y Colonial tiene vencimientos en 2.014 por un total de 1.876 MM de €, lo que exige necesariamente una ampliación de capital o un concurso de acreedores y ¡ese es el principal problema de Colonial! Que a pesar de ser una excelente cartera inmobiliaria y de pertenecer al negocio inmobiliario mejor posicionado para recuperarse, su negocio inmobiliario le deja pocos ingresos y el hecho de refinanciar su deuda implica adaptarse al nuevo marco de financiación, lo que por ende implicaría prácticamente doblar sus costes financieros; concretamente 130 MM de € más a partir de 2.015, lo que haría de facto inviable el negocio de la inmobiliaria

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Sin embargo, el mercado a veces exagera las circunstancias y ahora tal vez sea un momento interesante para tratar de aprovechar este riesgo de bancarrota y hacerse de paso, con una cartera de activos a un precio excelente. Como Trader, las circunstancias me importan, puesto que a veces negocios excelentes tienen problemas, como consecuencia de las circunstancias y éstas son corregibles. Colonial necesita darle la vuelta a su cuenta de resultados para mantener intacta su cartera patrimonial y generar suficientes beneficios como para poder pagar su deuda y de esta manera poner en valor todo su patrimonio.

En las últimas semanas, hemos asistido a una importante subida en las acciones de Colonial como consecuencia de la confirmación acerca de que el empresario Villar Mir entrará en la compañía a título particular con una inversión de 300 MM de €, mediante una ampliación de capital por un importe total de 1.000 MM de € a un precio no superior a los 0,50€ por acción, decisión que se tomará el próximo 21 de enero, pero que pueden dar por seguro, ¡que será a 0,50€ por acción! y eso implicaría una dilución que terminaría indiscutiblemente por destruir el valor total de los actuales accionistas. Sin embargo, tras la ampliación de capital, Colonial dispondrá de un valor total de sus activos descontando deuda de 2.857 MM de € , consistentes en aplicar los 1.000 MM de € captados en la ampliación y que también podemos dar por seguro que se captarán, puesto que el núcleo duro de Colonial acudirá a la ampliación de capital haciendo de la nueva COL una compañía refinanciada, reestructurada con un cargo financiero saludable y con una cartera de activos que el mercado debería valorar. En este sentido, tras la emisión de las nuevas acciones, Colonial podría capitalizar por encima de los 1.000 MM de €, lo que dejaría la compañía totalmente viable y con un valor, que el mercado podría no demorar en cotizar.

Esperaré con especial fruición el desenlace de la ampliación de capital el próximo 21 de enero, para tomar una decisión y así se lo haré saber en esta, mi tribuna de opinión, puesto que tras cinco años en los que he desistido sobremanera de invertir en Small Caps, tal vez sea la hora de ampliar mi espectro de Trading.

Las oportunidades en el mercado siempre se suceden en saber detectar con anticipación las modas antes de que sean evidentes y si bien es cierto que el 80% de mi operativa se basa en Trading discrecional, a veces entiendo que el mercado nos ofrece “oportunidades de valor” que como Trader, no me gusta descartar en absoluto, pues al fin y al cabo soy nómada, vivo de lo que cazo operativamente y me adapto al entorno sea cual fuere; ¡en este caso al mercado! con el propósito de encontrar en el amplio espectro de la inversión aquellos activos más rentables para mi capital.

Colonial es una de aquellas ideas que tiene todas las opciones de resurgir y que como profesional, debo llevar a cabo con toda la determinación que me exige ser Trader.

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Escrito por Blackbird Research  /  Publicado: Viernes, 20 Octubre 2017

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